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期貨市場是金融衍生品市場的子市場。教科書裡說，金融衍生品市場包括場內市場和場外市場。期貨市場是傳統的標準化合約市場，也稱場內市場。非標準化的機構間一對一交易稱為場外市場。美國場內外金融衍生品市場都非常大，其場外交易量遠遠大於場內市場，但美國一直沿用期貨法或商品法作為金融衍生品法律的名稱。我讀的這版《商品交易法》是一部調整場內外金融衍生品的法律。這部法律雖然叫《商品交易法》，但我理解，這裡的“商品（Commodity）”是指“期貨(Futures)”。英國人皮特·科林編寫的金融詞典中，“商品（Commodity）”被解釋為“大量出售的東西，特別是原材料，如金屬或玉米。商品貿易分為立即交割的現貨，或者是將來交割的期貨”。而到瞭交割日，期貨就回歸現貨，交割完成、錢貨兩清後，交易雙方離場，實現瞭各自的交易目的。實體企業的傳統套期保值都是持有合約，到期進行實物交割，而金融機構交易的一般是未到交割期的合約，他們主要進行投機或套利交易（金融期貨上有風險管理需要），為套期保值的企業提供流動性。因此，金融業講的商品交易，一般是指期貨合約交易，而不是現貨商品交易。美國立法遵從瞭這一約定俗成的規矩。在西方，由於貿易需要，產生瞭商品遠期合約這一場外衍生品，19世紀60年代出現瞭場內交易的期貨市場（芝加哥期貨交易所1848年成立，先遠期後期貨），到瞭20世紀70—80年代，美國人把商品期貨合約設計的一套原理和技術運用到金融產品創新上，推出瞭外匯、利率、國債和股票指數等金融期貨。因此，西方搞金融的人習慣將“Commodity（商品）”看成是期貨（Futures）合約，而不是具體的商品實物，是泛指一切能夠在期貨交易所上市的金融商品。該法第1條定義中，通過對“商品”、“除外商品”、“豁免商品”等三個概念的界定，將所有期貨、期權、遠期、互換等衍生品，不管其標的物是具體的實物商品，還是股票、債券、外匯、利率以及各種權利，都歸《商品交易法》調整。美國期貨市場立法是從1921年開始的。第一部叫《期貨交易法》（《Futures Exchange Act》），以後經過7次修改，其名稱在商品交易法和期貨交易法之間變動，4次叫期貨交易法，3次叫商品交易法。不管如何變動，業界都知道法律裡的“商品”指的是“期貨”。美國期貨史說明，不管是商品還是金融、是期貨還是期權，也不管是場內還是場外，都是在《期貨交易法》或者《商品交易法》名下調整和規范的。美國立法者的思想是尊重歷史、求同存異、吐故納新、重實不重名、方便參與者。這個思想尤其值得我們起草《期貨法》時汲取。
B 強調期貨市場服務實體經濟
一是防止市場操縱，扭曲期貨價格損害實體經濟。價格發現是期貨市場為實體經濟服務的重要功能之一。有投機者參與的市場能夠充分反映各種信息對價格形成的影響，有助於價格發現，但過度投機和操縱市場就會扭曲價格，向實體經濟發出錯誤的價格信號，影響實體經濟決策、生產、貿易和資源配置，從而直接損害實體經濟健康。因此，該法強調，期貨市場必須加強監管、防止市場操縱、防止價格扭曲，使國民經濟有序活動不受影響。如該法第3條說，期貨交易具有管理和承擔風險、發現價格的功能，關系國傢公共利益，需要CFTC對由交易設施、結算系統、市場參與者和市場專業人士構成的市場自律體系實施監管，防止市場操縱，保證價格不被扭曲，以使期貨市場功能得以實現。
二是強調要支持企業通過套期保值管理風險。該法第4條規定，對於因防范過度投機而采取的限倉制度，不適用於善意套期保值者。善意套期保值是指商品或其產品的生產商、購買者、銷售商、中間商和使用者利用交易所提供的適當期貨合約，對其在未來特定時期內的合乎常理的商業需要進行套期保值。這些持倉的特征是，在現貨市場有相應購物合同的；或是為降低商業企業的營運和管理風險的；或因為持有各種資產而擔心市場價格變化受到影響的，等等。
三是強調監管要讓市場更有效率，以減少商業活動不必要的負擔。如在第4a條中，要求CFTC對過度投機進行監管，並設定交易限額和持倉限額（不包括善意套期保值持倉）對交易活動進行管理，因為過度投機構成瞭商業活動不必要的負擔，還可能帶來市場操縱。投機可以增加流動性，實現價格發現功能，有利於套期保值者自由進出市場，但過度投機會給市場帶來災難，如2008年金融危機，就是場外金融衍生品的過度投機引發的。
四是強調要保護美國經濟核心競爭力。該法在要求打擊市場操縱和防止過度投機的同時，強調不能因監管原因而削弱美國期貨市場的競爭力。法律要求CFTC在進行監管時要與國際上其他市場的監管相比較，和其他國傢的監管強度相適應。不要因為監管的原因，讓交易者流失到其他市場，從而削弱美國全球定價中心的地位。如限倉問題，該法在第4條中規定，“確保其設定的限額不會致使該商品的價格發現活動轉移到外國交易場所”。目前，美國是全球的商品定價中心，這是美國經濟的核心競爭力。這主要依托美國全球期貨交易量最大、品種最全的價格發現中心地位，而交易者提供的流動性是價格發現的重要因素。這種體現國傢經濟安全和戰略利益的考慮，值得我們在法律起草工作中借鑒。
C 期貨新產品掛牌上市有核台中市抽水肥準程台中抽水肥價格序
在期貨交易所上市交易的產品要經過審核。該法對上市交易的衍生品進行瞭準入規定。期貨、期權和其他衍生品交易必須在CFTC指定的期貨交易所或其他交易場所掛牌交易。同時，掛牌交易的期貨、期權產品必須經過CFTC核準。該法第19a條規定：除非獲得CFTC核準，一律禁止保證金賬戶或合約以及杠桿賬戶或合約上市交易。這些合約通常被業界稱為保證金賬戶、保證金合約、杠桿賬戶或杠桿合約的標準化合約，或者是CFTC判定的具有標準化合約相同特征的其他產品。第19b條規定：CFTC可以針對涉及不同商品的掛牌上市交易設置不同的條款和條件，任何人不得違反CFTC制定的任何規則、規章和條款。根據此條，CFTC在其部門規則《證券商品交易》第38章中進行瞭規定。該規則說，交易所向CFTC上報新的期貨合約要求獲得批準時，上報材料必須包括：對合約的描寫包括支持交易所設定這個合約的條款和條件的數據以及信息；如是實物交割要對可交割供應量進行評估，如是現金交割要對價格是否被扭曲和被操縱進行評估；最小價格變動的設置要有利於套期保值和風險管理功能的發揮；要進行投機限制；最大價格變動的限制等等。禁止易受操縱的期貨合約上市。該法第5條（3）規定“交易場所僅得上市不易受操縱的合約”。該法規定，期貨交易和衍生品市場由CFTC指定。交易場所申請產品上市必須滿足和持續滿足CFTC規定的23項核心原則。CFTC對期貨和衍生品是否符合上市條件擁有主觀判斷和最後的自由裁量權。
該法還規定，批準期貨、期權和掉期合約上市主要有兩種方式。一種是交易所自願將新產品提交CFTC審查和批準。按照CFTC的相關規定，期貨交易所或衍生品交易執行設施按照法律和CFTC規章規定的程序，請求CFTC批準上市新產品及其規則，經批準後才可以標註該產品和規則“經CFTC批準上市交易”。另一種是CFTC將審批權下放到交易所，由交易所“對產品及其規則的自我核查”。沒有向CFTC主動請求預先審批的產品及其規則，必須按照CFTC規定的程序通過電子郵箱向CFTC提交如下材料，並保證在產品上市前一天CFTC已經收到交易所申請上市產品的材料，同時交易所要保證這些材料完全符合法律以及CFTC規則和政策。CFTC收到材料後，要按照法律法規和政策要求對交易所進行的自我核查的真實性進行盡職調查和評估。如果合格，那麼CFTC第二天就可以認可交易所的“自我核查”，批準新產品上市交易。如果交易所自我審核的產品沒有通過評估，那麼CFTC應當中止新產品上市並讓交易所做出說明。兩種上市方式的最後核準權都在CFTC。兩種方式可以由交易所自由選擇。目前，期貨交易所選擇後者多於前者。
D 該法體現瞭對農業的偏愛與保護
美國是一個農產品(000061,股吧)生產大國和出口大國。該法體現瞭對美國農業和農戶的保護。看今天全球期貨市場，接近90％是金融期貨，其他衍生品也主要是金融產品。農產品期貨及其衍生品市場在美國期貨市場的份額很小，但監管最嚴格的是農產品期貨市場。美國人認為農業對國傢安全至關重要。該法認為金融市場應該為農業服務而不能對其造成傷害。該法規定，農產品期貨、期權產品隻能在CFTC指定的期貨交易所上市交易。同時規定其他的交易場所，如果其產品是依據交易所上市的農產品期貨合約、期權合約設計的衍生品，那麼其交易必須在征求公眾意見並進行聽證後，依照CFTC制定的規則程序才能開展交易（見該法第5條）。在第4q條規定鼓勵和推動農產品生產商善意套期保值的程序，使本國農產品生產商更容易參與期貨市場，以便在更大程度上使生產商能夠對生產中的價格風險進行套期保值。鼓勵期貨交易所提供信息並以其他方式推動本國農產品生產商參與期貨市場。
美國的期貨史告訴我們，衍生品是從農產品開始的。從1848年CBOT推出谷物遠期合約、1868年前後推出谷物期貨起，到1972年CME推出外匯期貨之前，過去這100多年裡，美國是農產品期貨一統天下。因此，這部40多年後修訂的《商品交易法》仍然帶有濃厚的“三農”味。20世紀70年代以後，美國姓“農”的期貨交易所開始交易金融品種，將腳上的“草鞋”換成瞭“皮鞋”。到目前為止，美國的場內金融衍生品幾乎全是這些農產品期貨交易所推出和交易的。目前，全球最大的交易所集團CME集團，其產品包括瞭《商品交易法》裡幾乎所有的門類，金融期貨和其他金融衍生品占其交易份額的95%以上。但在20世紀70年代推出貨幣期貨之前，它僅僅是一個交易黃油、奶酪、活牛、豬腩和雞蛋等的農產品期貨交易所。雖然目前美國期貨市場上市交易的主要產品由農產品變成瞭金融產品，但美國法律偏愛農業的初心未改，90多年來在法律裡對農產品期貨一一單列，以示突出。如第1章對商品的解釋：“"商品"一詞系指小麥、棉花、大米、玉米、燕麥、大麥、黑麥、黃油、大豆、豆粕……活牲畜、冷凍濃縮橙汁以及所有其他貨物和物品……以及作為現在交易或者未來交易的遠期交割合約標的之一切服務、權利以及權益。”基本窮盡瞭所有的農產品，一共列舉30種農產品，非常具體。而對金融期貨、期權及其他衍生品的解釋則很抽象，表述為：即服務、權利及權益等。
美國法律對農業的保護還有管轄權的原因。在美國，CFTC分別對國會眾議院農業委員會和參議院農業、營養與林業委員會負責，而不是對國會的銀行、金融委員會負責（銀行、證券監管機構則是對這個委員會負責）。盡管不少人提議將CFTC劃歸國會的金融、銀行委員會管轄，但遭到國會農業委員會極力反對。因為，大量的農產品生產區域也是選舉人選票的大票倉，農業委員會不願放棄。期貨市場從19世紀由政府管理以來一直到20世紀70年代CFTC成立，一直是美國農業部在進行監管。另外，這也體現瞭美國對農業的重視和保護。記得2008年我去美國CFTC拜訪，主席盧肯推薦我去美國農業部，接待我們的是農業部的一位副部長。他講瞭一個故事，說原來的農產品期貨中有美國傢庭中最常見的蔬菜洋蔥，交易量很大，因為20世紀50年代投機者操縱洋蔥期貨市場，價格被嚴重扭曲，這誤導瞭農民的種植計劃，農民遭受很大損失，開著拖拉機到芝加哥市政廳抗議，最後國會決定在期貨法中規定，洋蔥期貨永遠不得上市。在2011年《商品交易法》版本中，我們看到瞭相關內容。美國對農業和農民的保護力度，由此可見一斑。該法的“三農”味重就可以理解瞭。
E 一部結合實體經濟實踐活動與時俱進的法律
從1921年頒佈《期貨交易法》開始，美國國會在這部法律上不斷打補丁，90年來一直緊扣實體經濟的發展，不斷補充和完善，讓期貨市場能夠與時俱進，提供更多的產品和更好的服務來促進實體經濟的增長。
一是從上市產品看：從1922年開始，法律中規定可以上市的商品僅有小麥、玉米等不到10個品種，並禁止在交易所場外進行交易。1936年增加瞭棉花、大米、黃油、雞蛋等6個商品。1938年到1968年30年間又增加瞭羊毛、固體植物油、大豆、傢畜、冷凍橘子汁等13大類商品。1974年增加瞭農產品期權以及金銀期貨期權等，同時擴大瞭上市產品的覆蓋面。即從法定列舉商品擴大到包括所有貨物、商品、服務和權利以及權益，從而把商品項目定為包括任何商品的合約交易，包括瞭以前法律中沒有列舉的金融期貨、期權及其他金融衍生品。2000年又增加瞭大量可交易的金融衍生商品，這些商品包括：利率、匯率、貨幣、證券、股票指數、信貸風險或措施、債券或股票工具、通貨膨脹指數或措施，及其他宏觀經濟指數或措施；任何其他經濟或商業風險、回報或價值的比率、差額、指數或措施；任何基於價格、利率、價值或水平，並不受相關合約、協議或交易當事人控制的經濟或商業指數；事件、事件的范圍或意外事件；根據價值、水平、比率或提供交付一種或多種商品的有一個或多個支付指數的證券。這個時候的美國，經濟結構正在調整，金融體系正在改革，期貨立法有力地支持瞭美國的經濟發展和金融改革。
二是從市場監管看：1848年芝加哥期貨交易所建立時，市場完全依靠自律管理。在相當長的時間裡，投機商在現貨上囤積、在期貨上操縱市場，非法期貨交易及欺詐事件頻頻發生，社會輿論強烈要求國傢立法對市場進行規范和監管。從1922年開始，國會針對各地亂設交易場所的情況進行整頓與規范。法律規定：必須經過農業部同意才能設立期貨交易場所，並對交易所提出自律管理要求。在20世紀美國大蕭條期間，時任總統羅斯福給國會寫信說，“不受監管的證券和期貨投機，是此次人為的毫無保證的"繁榮"的成因之一，而這又在很大程度上導致瞭1929年後的經濟衰退”。因此，1936年法律修改的重點在規范期貨交易所行為和加強市場監管。該法以及後來的有關監管規定說：農業部必須要求期貨交易所禁止某些商品、期權產品上市；要求期貨交易所對投機者進行限倉制度和大戶報告制度，限制過度投機交易；要求交易所規定其會員在期貨交易中的市場欺詐和虛假交易行為為違法行為；要求交易所對違法違規的會員進行退出市場的處罰。同時強調要保護公共利益，要求期貨交易所必須制定上市期貨合約的條款、條件以及期貨公司最低財務標準的規章制度與規則，以便農業部期貨監督官員檢查；對期貨公司等中介機構提出瞭必須滿足政府管理部門和交易所規則規定的最低財務要求，要求中介機構必須進行報告和信息披露等；對挪用客戶保證金、操縱市場、散佈虛假信息的犯罪行為進行刑事處罰。1974年，國會通過對期貨法的修改，成立瞭CFTC，並授權CFTC對期貨和衍生品市場進行集中統一監管。20世紀80年代開始，隨著外匯、利率、股票指數等期貨產品的上市，除傳統的農產品期貨參與者外，許多金融機構、富裕的個人也成為市場參與者，引發瞭期貨和衍生品市場的一些問題，尤其是1987年的股災，許多批評者認為是1982年上市的股指期貨引起的（後來調查發佈的報告證明，引發這次股災的不是股指期貨，股指期貨僅僅是一隻“報曉的雄雞”）。因此，1982年、1986年兩次對期貨法的修改都是圍繞解決這些問題的。主要內容包括：一是對CFTC和SEC在期貨和衍生品市場監管上的權限進行再明確；二是要求CFTC規范非農業商品杠桿交易，禁止除黃金、白銀、鉑金之外的杠桿交易，提高CFTC對場外衍生品交易監管的執行權力，同時也授予聯邦各州對場外衍生品的監管權；三是加強對期貨交易所的監管，要求期貨交易所建立嚴格的審計制度、建立交易限制和會員的披露制度、建立防止利益沖突的制度，要求CFTC隨時對市場風險和交易所及會員的財務風險進行評估。到瞭20世紀90年代，華爾街認為監管太嚴，影響瞭美國的金融創新活動。格林斯潘也多次說，場外金融衍生品市場是機構間的交易，其專業知識和市場本身的調節作用會讓其能夠很好地控制風險，政府監管部門不應介入。利益集團推動國會對期貨法進行瞭大幅度修訂。因此，2000年《商品期貨交易現代化法》修改的條款主要體現瞭放松監管的內容：一是強調發揮交易所自律管理作用；二是強調擴大市場參與者范圍，增強美國金融機構和金融市場的競爭力；三是在原來列舉的期貨品種外增加瞭大量的可交易的金融衍生產品；四是減少法律對期貨交易所或相關機構的不當限制，並建立電子交易平臺，為合格機構投資者提供交易設施；五是對場外市場衍生工具和雜交工具交易給予監管豁免，合格投資者可以參與不受監管的場外金融衍生品的交易；六是場外衍生品市場交易可以通過自己的結算機構進行結算。這些放松金融監管的改動，導致瞭場外金融衍生品市場的急劇發展，從而對2007年次貸危機以及次年的金融危機起瞭推波助瀾的作用。金融危機使美國金融機構和實體經濟的實力都受到極大的削弱。美國人反思後認為，放松金融監管是這次金融危機爆發的重要原因。因此，出臺瞭2010年《多德-弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》，並將其中涉及金融衍生品市場的內容加入瞭2011年頒佈的《商品交易法》。該法強化瞭政府對場內外金融衍生品市場的監管。
F 關於場外衍生品市場的管轄權
2011年《商品交易法》的一個最大特點就是把場外衍生品市場作為調整范圍，納入CFTC的監管。《多德－弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》中關於場外互換市場、證券互換市場監管的許多內容都分別加進《商品交易法》不同的條目中。《多德－弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》第7編第711條，明確瞭場外衍生品市場互換交易的監管者是CFTC。接著，在第712條第1部分明確規定，“互換交易市場涉及的所有市場主體，其定義皆以《商品交易法》第1a條的定義為準”。《商品交易法》第2條（1）規定，CFTC對在期貨交易所或者其台中抽化糞池他互換交易執行設施進行的互換交易具有管轄權。
以上六方面的概括僅僅是本閱讀者的個人一窺，加之本人非法律專業人士，也無美國市場直接經驗，難免井底觀天。美國情況和中國不一樣。不過，我們的期貨市場是向美國學習而後建立的，市場基本框架是借鑒美國，同時也融入瞭20多年中國期貨市場實踐的成功經驗。這些美國模式與中國經驗不同程度地體現在我國《期貨交易管理條例》中，規范瞭我國期貨市場的發展，取得瞭很大成績，中國商品期貨市場已經名列世界前茅。因此，不斷跟蹤學習研究美國期貨法的變遷，有利於我們在起草《期貨法》時有個大致的背景與認知，其許多經驗和做法仍然值得在《期貨法》起草過程中結合國情進行學習與借鑒。所謂“他山之石，可以攻玉”，大致如此吧。 （作者成文於2014年8月14日）
（責任編輯： HN666）
和訊網今天刊登瞭《(期貨日報)粗讀2011年版美國《商品交易法》》一文，關於此事的更多報道，請在和訊財經客戶端上閱讀。
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